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中国市场学会理事、经济学教授

并购重组加速资本市场活血通络2018-10-23 09:04作者:张锐

22日出席中国基金业20周年论坛时,证监会主席刘士余说,鼓励私募股权与创投基金积极参与企业并购重组,鼓励各类各级政府管理的投资基金、私募股权投资基金管理人和券商资管等设立股权并购基金,提升上市公司的融资便利,改善上市公司的治理结构。而在前一天,中国基金业协会对外明确表态,为支持私募基金管理人和证券期货经营机构募集设立的私募基金参与市场化、法治化并购重组提供“绿色通道”服务,同日,沪深两大交易所也双双发声称将加大对上市公司并购重组的支持力度。并购重组已经成为近一阶段监管层政策口风中出现频率最高的词语之一。

实际上,在频频释放推动并购重组基本信息的同时,相关底层制度的修订与完善也快步提速,其中最有代表性的是证监会发布了关于《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条“经营性资产”的相关问题与解答、关于上市公司发行股份购买资产同时募集配套资金的相关问题与解答以及关于并购重组交易对方为“200人公司”的相关问题与解答,分别明确了对并购非金融类资产少数股权的取消财务指标限制、对于募集配套资金放松管制并允许上市公司用于补充流动资金和偿还债务以及交易对方涉及200人公司的经中介机构合规性核查后可以依法参与并购重组活动的行为指向,上市公司加快并购重组获得了较为宽松的制度土壤条件。

与制度“踩油门”相并进,具体的政策托举机制也不断地规划与推送了出来,其中证监会明确表示积极支持优质境外上市中资企业参与A股上市公司并购重组,并且对于此类并购将采取同境内企业并购同类标准,一视同仁,不设任何额外门槛;同时证监会发布最新公告,明确将IPO被否企业筹划重组上市的间隔期从3年缩短为6个月。更为重要的是,证监会还推出了并购重组“小额快速”审核机制,且即将按行业实行“分道制”审核,并优先适用于高档数控机床和机器人、航空航天装备、海洋工程装备及高技术船舶、先进轨道交通装备、电力装备、新一代信息技术、新材料、环保、新能源与生物产业以及党中央国务院要求的其他亟需加快整合和转型升级的产业。此外,证监会表示将丰富并购重组支付工具,提高审核效率。

正如著名经济学家斯蒂格勒所言:“纵观美国企业的成长历史,没有哪一个企业不是通过兼并收购而壮大起来,又没有哪一个企业是通过自身扩张方式而成长起来”,因此,并购重组无疑是上市公司获得优秀资源配给并且做大做强的有效途径,而且相对于场外并购而言,资本市场的并购交易透明度更高、价格发现更公允、成本更低,效率也更高。不过,对于目前A股上市企业而言,并购重组除了具有常规意义的资本扩张效应外,还有着较为特殊的意义指向。

首先,并购重组可以成为国有企业混合所有制改革的“信号灯”。国有企业与民营企业的资本混搭,实践中往往存在信息不对称、合作对象搜寻困难以及成交价格互认性差从而导致成功率较低的问题,但通过若干国有企业在一级市场的公开或非公开股票增发以及二级市场的股权转让,民营企业不仅可以在若干个市场目标中优中选优,还能灵活地决定自己的股权嵌入尺度与深度,市场机制高效与灵活导引功能由此得到淋漓尽致地彰显。另外,混改也不仅限定为民企入股国企的单一方向,国有企业也可以按照资本市场信号捕捉与寻找到可以在股权层面进行嫁接的民营上市公司,从而在总体上提高混合所有制的覆盖性与成功率。

其次,并购重组可以成为上市公司股权质押风险的“隔离墙”。统计显示,目前A股市场中超过97%的上市公司存在股票质押,质押公司总数达3466家,整体质押市值规模达到4.92万亿元,其中质押比例超过30%的公司有764家,超过50%的公司约150家,部分公司质押比例甚至达到70—80%,而大股东质押比率超过90%以上的公司超过470家。由于受多种因素的影响,A股今年以来出现了脱离基本面的大幅下跌,市值近3万亿的质押股票存在或已经出现平仓风险,且这种风险传染性所可能引起的系统性金融风险的后果不可估量。维护股市稳定健康发展,让合格私募股权投资基金、保险基金等通过参与非公开发行、协议转让以及大宗交易等方式参与上市公司并购重组,不仅可帮助有发展前景但暂时陷入经营困难的上市公司纾解股票质押困境,同时迅速隔离平仓风险,恢复其健康发展的技能,还能优化上市公司的股权结构与强化公司治理结构的科学化程度,从而保证优质上市企业行稳致远。

第三,并购重组可以成为部分边缘型上市公司的“求生圈”。A股市场上存在着不少股票破净、财务亏损但市场前景依然很好的上市公司,而且这些企业治理规范,口碑效应也很不错,它们目前处在依靠自身进退两难的状态,但如果能够引进并购重组的外部力量,便可很快发生物理变化与化学反应,咸鱼可翻身、乌鸡变凤凰的结果发生在这些边缘企业身上一点也不奇怪。

客观地判断,除了前两年部分行业与少数上市公司出现的“忽悠式”重组引来了监管层严厉的监管外,政策层面总体上一直是在为上市企业并购重组输电供暖。正是如此,A股上市公司并购交易占企业并购交易总额的比例持续上升,资本市场已成为我国企业兼并重组的重要平台。最新统计数据显示,今年1~9月份,A股市场发生的上市公司并购重组近3000单,同比增长69.5%,已超去年全年总数;交易金额近1.8万亿元,同比增长46.3%,接近去年全年水平。尤其值得指出的是,并购重组数量中仅117单需证监会审核,行政许可比例由去年的不足10%进一步下降至4%,市场活跃度大大攀升。动态观察,目前国内不少行业还存在产能过剩的情况,整合需求依然存在,一些上市公司主业经营难以为继,转型升级需求也会长期存在,同时监管层放权力度也会加大,这些因素都将促使并购重组持续活跃,市场并购交易阵容不断扩大。

当然,我们不得不强调的是,A股市场上历来存在着“作恶文化”,尤其上市公司并购重组更是层峦叠嶂,迷雾重重,这就需要监管层睁大火眼金睛,持续强化事前、事中、事后监管,并严肃惩处违法违规行为,同时中介机构也应当发挥好资本市场“看门人”的作用,且重组企业更应自觉坚守与严格秉持自身的道德底线,及时地向市场进行真实的信息披露。也只有这样,并购重组才能在政策期待与投资人期望中形成强烈的正反馈效果。

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